Flash IAM Mai 2011 BKB ( abaissement de la cible )
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Flash BMCE Capital Bourse
9 Mai 2011
MAROC TELECOM Conserver (inchangée)
TELECOMS Objectif de cours : MAD 158
(vs. MAD 162 précédemment)
Cours au 06 05 2011 : MAD 152,9 Post-view T1 2011 : Des indicateurs opérationnels en
En M MAD 2009 2010 2011 E
2012 P
baisse
CA conso 30 339,0 31 655,0 32 351,4 32 836,7
Var % 2,8% 4,3% 2,2% 1,5%
Au terme du premier trimestre 2011, MAROC TELECOM réalise un
REX conso 14 008,0 14 335,0 13 731,8 13 905,0
Var % 0,9% 2,3% -4,2% 1,3% chiffre d’affaires consolidé de M MAD 7 528, en appréciation de 1,2%
MOP 46,2% 45,3% 42,4% 42,3% comparativement à fin mars 2010 (vs. nos prévisions de M MAD 7 610,5
RNPG 9 425,0 9 536,0 9 004,8 9 070,5
lors de la publication du preview en date du 28 04 11), tirant
Var % -1,0% 1,2% -5,6% 0,7%
Marge nette 31,1% 30,1% 27,8% 27,6% amplement profit de la progression de 17% du parc global d’abonnés du
RoE 50,8% 50,0% 48,0% 50,0% Groupe à 26,2 millions d’usagers ainsi que de la forte dynamique
ROCE 36,1% 34,8% 37,0% 37,6%
Gearing 16,9% 19,2% 14,1% 16,8%
commerciale des filiales africaines (hausse du parc mobile total de
P/E 14,3x 14,1x 14,9x 14,8x 56%).
P/B 7,2x 7,1x 7,2x 7,4x
D/Y 6,7% 6,9% 7,2% 7,5% L’activité Maroc génère, à elle seule, 81,7% du chiffre d’affaires
consolidé du Groupe avec des revenus de M MAD 6 151, en légère
Source : Estimations BMCE Capital hausse de 0,9% par rapport au T1 2010 (vs. nos prévisions de
M MAD 6 170,9).
Par segment, le Mobile enregistre une hausse de 1,4% de son activité à
MAROC TELECOM vs MADEX M MAD 4 598, suite notamment à (i) l’augmentation de 6,9% du parc
d’abonnés à 16,65 millions de clients (pour une part de marché en
219
209
baisse de 3 points comparativement à fin décembre pour s’établir à
199 49,9%), combinée (ii) au maintien du niveau de churn à 22,8% et à (iii)
189 la forte dynamique du parc de l’Internet Mobile 3G qui se fixe à
732 000 clients, permettant à MAROC TELECOM de devenir leader avec
179
169
159
une part de marché de 44%. Notons néanmoins que l’ARPU mixte de la
149 société recule de 7,7% sur la même période pour s’établir à MAD 84,
139
sous l’effet de la croissance du parc et des impacts réglementaires.
129
En parallèle, les activités Fixe et Internet accusent un repli de 13% à
mai-08 oct.-08 mars-09 août-09 janv.-10 juin-10 nov.-10 avr.-11
M MAD 1 908, consécutivement à la forte concurrence exercée par le
Mobile et à la réduction du tarif des liaisons louées par le fixe au
Mobile de MAROC TELECOM. Sur le Fixe, le parc affiche une légère
Analyste(s) :
appréciation de 0,6% à 1 239 millions de lignes tandis que le nombre
Hicham Saâdani d’usagers de l’ADSL progresse significativement de 8,4% à
h.saadani@bmcek.co.ma
516 000 abonnements.
Ismail El Kadiri
i.elkadiri@bmcek.co.ma Les filiales africaines affichent, quant à elles, des évolutions
contrastées :
• MAURITEL voit son chiffre d’affaires se hisser de 5,8% à
M MAD 299 au T1 2011, suite principalement à la hausse de 15%
de son parc mobile à 1,696 millions de clients ;
ANALYSE & RECHERCHE 1
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9 Mai 2011
• SOTELMA affiche un chiffre d’affaires en progression de 36% à M MAD 463,
tirant amplement profit de la hausse de (i) 187% à 2,614 millions de clients du
parc mobile, (ii) de 16% à 80 000 usagers du parc fixe et (iii) de
l’augmentation de 137% à 24 000 des utilisateurs de l’Internet ;
• ONATEL présente des revenus en retrait de 7% à M MAD 429 dans un contexte
concurrentiel intense ;
• Enfin, GABON TELECOM réalise un chiffre d’affaires de M MAD 242, en repli de
11,5% comparativement à une année auparavant, suite principalement à la
baisse de 25% du parc mobile de la société à 398 000 abonnés.
Impacté de plein fouet par la faible croissance de son chiffre d’affaires au Maroc
ainsi que par les efforts promotionnels réalisés par la société dans un contexte
d’exacerbation de la concurrence, l’EBITDA consolidé s’effrite de 5,7% à
M MAD 4 037, établissant la marge brute à 53,6%.
Sur le plan opérationnel et face à la hausse des amortissements liée à l’importance
du programme d’investissements mené par le Groupe, le résultat d’exploitation
consolidé se déprécie de 7,2% pour s’établir à M MAD 2 974 (vs. nos prévisions de
M MAD 3 191), dont M MAD 2 695 (-7%) au Maroc et M MAD 2 095 sur l’activité
mobile), réduisant, par conséquent, la marge nette de 3,6 points à 39,5%.
Des prévisions revues à la baisse
Même si le Senior Management de MAROC TELECOM maintient ses prévisions
d’une légère croissance des revenus consolidés et d’une rentabilité élevée en
2011, il sera difficile à l’opérateur historique de recouvrer sa position sur
l’activité Mobile au Maroc sur le reste de l’année dans un contexte de forte
tension tarifaire.
De ce fait, nous révisons à la baisse nos prévisions de niveaux de marges
futures pour les ramener à une marge d’EBIT de 42,4% en 2011 (vs. 44,5% lors
de la publication de notre dernier trimestriel) et de 42,3% en 2012 (vs. 44,5%
initialement).
Eu égard à ce qui précède et suite à l’actualisation de
l’ensemble des périmètres de valorisation, nous aboutissons à un cours cible de
MAD 158 (vs. MAD 162 précédemment), d’où notre recommandation de
conserver le titre dans les portefeuilles.
ANALYSE & RECHERCHE 2
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9 Mai 2011
Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,
Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de
suspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
• Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 15% à horizon 12 mois ;
• Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et +15% à horizon 12 mois ;
• Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et –6% à horizon 12 mois ;
• Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre -6% et -15% à horizon 12 mois ;
• Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -15% à horizon 12 mois ;
• Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre)
ou suite à une incertitude concernant son avenir ;
• Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pour
les émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-15% -6% +6% +15%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée
sous forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II,
Tour BMCE, Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du
Ministère des Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières
de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de
garantir une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi,
de manière maximale, la survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures, notamment une muraille de chine,
destinées à garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est
instauré une période de black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois
mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre
compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
Le présent document a été préparé par la Direction Analyse & Recherche et publié conformément aux procédures en
vigueur. Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais
ne sauraient en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de la Direction
Analyse &Recherche, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y compris en cas d’imprudence ou de négligence.
Les informations contenues dans le présent document, et toute opinion exprimée dans celui-ci ne constituent en aucun
cas une incitation à l’investissement en bourse. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient être
assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres
peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement
initial et les performances passées ne présument en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des
devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans le présent
document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.
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destiné au seul usage interne des destinataires. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux
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éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base dudit document et devra consulter ses propres conseillers.
Les investisseurs devront solliciter des conseils financiers pour s’assurer des stratégies d’investissement examinées ou
recommandées dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures
peuvent ne pas se réaliser.
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toute responsabilité au titre du présent document et ne donnent aucune garantie quant à la réalisation des objectifs et
recommandations formulés dans la présente note ni à l’exactitude et la véracité des informations qui y sont
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informations et explications reproduites dans cette étude sont l’expression d’une opinion; elles sont données de bonne
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ANALYSE & RECHERCHE 3
